李敏，中国移动通信集团广西有限公司投诉管理。
邓迅，广西大学商学院企业管理专业研究生。
一、 国内外研究现状
（一）中外合资上市公司及其风险概念的界定
1、中外合资上市公司的概念界定
合资公司是指两个或多个企业联合起来成立的第三方公司，它是介于市场交易和企业兼并之间的一种中间组织形式（Jacquemin & Slade，1989）。合资企业不仅是由两个或两个以上的企业分别提供不同的资源而形成的联合拥有的独立企业组织，也是两个或两个以上的企业为了进入由单方不能完成的项目的一种合作联盟方式。中外合资上市公司（Sino-foreign joint venture listed companies，简称SF-JV-LC）作为中、外双方（或多方）合资经营的股权式国际战略联盟。根据《中华人民共和国中外合资经营企业法》规定中外合资上市公司是：任何外国公司、企业和其他经济组织或个人（即外方合资者）按公正、平等、互利的原则，经中国政府批准，在中国境内，同中国的公司、企业或其他经济组织（即中方合资者）建立的共同投资（其中外方资本所占比例最少不低于25%）、共同经营、共负盈亏、共担风险的，并受中国法律管辖和保护的具有法人地位的联合企业。
2、中外合资上市公司财务风险的界定
中外合资上市公司作为实体性的股权式联盟，由于合资各方（联盟伙伴）的联盟动机、目的和文化背景等方面的差异，不可避免地出现许多不确定性而面临各种风险。中外合资上市公司面临的风险错综复杂，可分为财务风险和非财务风险（如：失去竞争优势、被兼并及联盟失败可能性）。财务风险是中外合资上市公司由于其天生的不稳定性，所面临的众多风险总最为常见也是最为重要的风险。对于财务风险概念的理解，目前理论界有狭义和广义两种。狭义的财务风险认为企业的资金主要来源于投资人和债权人，所有的财务风险均来自于负债融资。广义的财务风险既包括由负债融资引起的到期无法偿还债务本息的风险，也包括由于公司治理不完善、内部控制制度不健全、经营活动判断与决策失误以及宏观环境影响等引起的财务状况恶化的风险。中外合资上市公司的财务风险属于广义的财务风险，指的是由于受到各种难以预计或控制的内、外部不确定性因素的影响，导致公司的实际财务活动收益与预期结果发生偏离，使公司遭受损失的可能性，贯穿于整个合资经营过程。
3、关于中外合资上市公司的财务风险细分研究
找出企业财务风险的成因并进行分类是设计财务风险评价方案的重要研究思路。关于财务风险的分类研究，由于知识背景和研究角度不同，学者们对财务风险分类也不尽相同。主要有以下几种观点：王花荣（2009）指出企业财务风险贯穿于企业整个财务活动中，在资金筹措、对外投资、资金营运、利润分配等环节都可能产生风险。在文章中作者还提出营运资金风险（主要包括现金风险和应收账款风险）。赵寅珠和张锐强（2010）根据企业财务活动把企业财务风险分为了筹资风险、投资风险、资金回收风险和收益分配风险。曹力，陈丽和郭素娟（2012）认为企业财务风险主要来源于企业资产负债风险、企业收益风险和企业财务决策风险三个方面。研究成果表明，学者们主要是依据企业财务活动的环节对财务风险进行分类和归因的。因此，对于中外合资上市公司的财务风险的第一大分类，把公司经营和财务管理不善导致的正常营运、盈利、现金、偿债和发展不足而导致的财务风险研究作为对中外合资上市公司财务风险研究的第一个风险大类。
由于中外合资上市公司相对于其他的上市公司，有着天生的独特性和不稳定性。中外合资公司的内部治理更为复杂与特殊，“委托―”问题更为突出。人在经营管理公司过程中，偏离股东意愿，谋求个人利益，操纵会计利润等问题都会诱发严重财务风险。因此，除了从中外合资市公司的营运、盈利、现金、偿债和成长风险出发研究其财务风险外，可以把中外合资上市公司内部治理风险作为其财务风险的第二大分类。Jensen et al，（1990）1研究表明经理人员持股有利于将经理人员的利益与股东利益紧密地联系在一起，可以有效地防止经理人员的道德风险，激励经理人员努力工作以实现股东价值最大化目标。张晖明和陈志广（2002）2以沪市上市的公司为研究对象，研究高管激励对公司绩效的影响，研究结果发现，高管人员薪酬与主营业务利润率和净产收益率有明显的正相关性，即高管薪酬越高，公司的绩效越好。学者研究表明：对企业高管的激励特别是股权激励，有利于是企业高管和企业所有者的利益紧密联系起来，有利于防止企业经理人的机会主义和道德风险，降低冲突，提升企业绩效。因此，可以考虑把企业高管权益激励作为关于中外合资上市公司内部治理财务风险的一个研究纬度。
2005年12月证监会、银监会下发的证监发[2005]120号《关于规范上市公司对外担保行为的通知》解除了《关于规范上市公司与关联方资金往来及上市公司对外担保若干问题的通知》（证监发[2003]56号）为上市公司的担保大开了方便之门。中外合资上市企业是在我国大环境下持续经营着的，其经营行为必然会受到我国资本市场的规范程度以及一系列的政策规定的影响。在对中外合资上市公司财务风险进行评价时，考虑到中外合资上市公司的对外担保情况是非常必要的。冯根福，马亚军和姚树洁（2005）实证研究认为：中国上市公司担保行为存在着风险敏感度低，普遍收益水平不高，并且担保行为的各个主体互相存在逆向选择问题和道德风险。郑海英（2004）揭示了担保链中存在着巨大风险，不良担保行为会严重影响上市公司的经营财务状况，并构成上市公司的发展障碍。学者们的研究结果表明：存在担保的上市公司，其收益水平和风险敏感度较低；担保行为和财务风险是正相关的，不良担保行为会导致巨大的风险。因此，将对外担保不当而导致的财务风险作为中外合资上市财务风险的第三类风险。
4、关于中外合资上市公司财务风险的测度与评价研究
国内外学者们，对于财务风险的测度先后提出了多种方法和模型。首先，是基于单一变量测度模型。主要是通过单独的财务指标集合对企业的财务风险进行评价，找出判别能力较高的一个或几个财务指标的方法对财务风险进行评价（Fitzpatrikc，1932；Willam Beaver，1966）。随后，财务风险的评价方法由单变量模型发展到了多变量模型和逻辑回归模型。多变量评价模型就是运用多个财务指标加权汇总构造多元函数的方法来进行预测分析，主要代表有：Z计分模型（Altman，1968）、线性概率模型（Deakin ，1972）、以及小企业模型和范式确认模型（Edmisterd，1972；Dimond，1972）。Ambrose & Seward（1988）3根据A.M.Best的评级指标，引入虚拟变量，运用多变量判别分析法进行财务困境预警，并与财务比率法分析结果加以比较，再将二者合并代入事前概率多变量判别分析法，比较三种方法的预测能力，结果发现事前概率的判别结果较好。逻辑回归模型是从一组因变量中预测一个“对应的”因变量的一种统计方法。比较常用的是Logistic模型和Probit模型。上述的财务风险评价模型主要是建立在传统的财务指标基础之上，在财务风险评价中加入非财务指标有助于提高结果的准确性和全面性。于是国外学者们在研究中加入一些非财务指标：高层管理者离职指标 （Gilson，1989）；还有一些长期性或宏观性的经济指标如利率、景气变动指标、通货膨胀率等作为构建模型的变量 （Mar-quette，1980）。
国内关于财务风险的研究比较迟，但在财务风险评价及防范方面也取得了一些显著的成果。国内学者在关于单变量预警模型的研究具有代表性的是学者陈静（1999）4以27个ST和27个非ST公司作为对比样本，选取资产负债率、净资产收益率、总资产收益率和流动比率4个财务指标，进行单变量分析。随后，国内学者应用线性判定分析、多元线性回归和逻辑回归分析三种方法，分别建立三种评价财务风险、预测财务困境的模型（吴世农、卢贤义，2001）。同时，国内学者也运用主成分分析方法，提炼最有代表性的财务指标，从而抓住分析中的主要矛盾的方法对企业财务风险进行评价（张爱民等，2001），研究发现主成分分析模型也具有较好的预测性。2002年周敏等人提出的基于模糊优选和神经网络的财务危机测定与预警模型，能够实现对财务危机状态的测定，并且不需要主观定性地判断企业的财务状态，因此在企业的判定状态方面更加合理。国内学者在财务风险的评价模型中也引入一些非财务指标。如：引入了公司治理、关联交易和对外担保等非财务指标（王克敏，2005）大大提高公司了财务风险预测准确率。
国内外学者们先后提出的财务风险测度的方法与模型中，单变量模型简单易于操作、可行性高，但单个指标无法全面地反映公司财务特征及总体情况。多元线性判别模型虽然克服了单变量模型的缺点，而且解决了非线性的问题，但未能考虑到企业的具体发展能力和经营情况。逻辑回归模型是人们对多元线性模型改造和发展而形成的，一定程度上克服了多元线性模型的缺陷，但也存在局限如：逻辑回归中的Logistic模型克服了线性模型受统计假设约束的局限性，但计算过程太复杂，近似计算多，计算结果的准确性受到影响。Probit模型的研究思路和Logistic模型很相似，具有相似的缺点。人工神经网络模型，是将神经网络的分类方法应用于财务预警，计算结果一定程度上优于上述三方法模型，但仍然未能明确测定公司发生财务风险的概率，且预测精度不够。
5、关于中外合资上市公司财务风险的防范研究
国内学者在财务风险测度评价的同时，也对财务风险的防范进行了大量的研究。从不同角度提出了企业财务风险防范的方法和措施，主要有以下几方面：第一类是：针对企业财务风险从筹资风险、投资风险、资金周转风险、收益分配风险分别提出了不同的解决措施（吕喜斌，2011；杨聪金，2010）。第二类是：从建立企业财务风险预警系统，提高经营者的财务风险意识和财务管理人员业务素质方面对财务风险进行有效的防范（杨聪金，2010；王花荣，2009；段永红，2010；孔远英，2010）。第三类是：认为企业财务风险的应对措施主要是常规性策略和创新性策略，常规性策略主要包括风险回避、风险接受、风险防范、风险转嫁策略；创新性策略主要包括风险管理中整合风险整理理念的运用，总分险项目分割法与来源分割法，新的金融衍生产品在企业财务管理中的运用（周炼军、王璐，2011；穆瑞雪，2010）。对于财务风险的防范，学者们从不同的角度有侧重的提出了风险防范的策略方法，对于现实中企业财务风险的防范起到了重要的参考作用。但是在众多财务风险评价及防范的研究中，从整体研究到具体行业分析角度的研究较少，风险防范策略和措施的提出也缺乏行业针对性。
二、国内外研究现状的评价
国内外的学者对财务风险进行了深入的研究，我国关于企业财务评价体系的研究大致存在两个趋向：一是关于财务评价理论的规范性研究，主要是提出了一些评价的框架体系；二是实证研究，初期的研究主要是对国外Z模型的介绍和分析，此后有学者开始引进国外的研究方法对财务失败预警问题进行实证研究。我国企业财务风险研究存在的不足有：1、财务风险评价研究等缺乏行业针对性，2、从实证分析角度研究，从整体研究到具体行业分析角度的研究比较少。因此，以中外合资上市公司为研究背景，在对中外合资上市公司整个企业群体财务风险分析的基础上，进行这个企业群体中的各行业的财务风险分析，再到典型个案的研究分析。从整体到行业，再到个案的作为研究的主线全面深入的分析中外合资上市公司的财务风险。并在此基础上，从政府宏观层面、行业中观层面、以及企业微观层面分别提出相应的财务风险防范策略和措施的研究是有必要和意义的。（作者单位：1.广西大学商学院；2. 中国移动通信集团广西有限公司投诉管理）
参考文献：
[1]张宏艳，李莉.关于我国企业财务风险的成因及防范的探讨[J].会计师.2008-09-01
[2]王花荣.企业财务风险问题原因及规避应对[J].现代企业.2009-09-15
[3]赵寅珠，张锐强.企业财务风险的成因及对策分析[J].商业经济.2010-02-20
[4]曹力，陈丽和郭素娟.财务风险的分析与防范[J].财经界（学术版）.2012-01-25
[5]Jensen M.C.Meckling W. H. （1976）. Theory of the firm： Managerial behavior，agency costs and ownership structure[J]. Journal of Financial Economics， 3（4）：305-360.
[6]Warfield T.D.John. J. Wild and Kenneth. L. Wild， “Managerial Ownership， Accounting Choices and Informativeness of Earnings Journal of Accounting and Economics， Vol. 20， PP61-91， 1995”
[7]Parker，S.，Gary，F.P.and Howard， F. T.（2002），“Corporate governance and corporate failure： a survival analysis”， Corporate Governance： The International Journal of Business in Society， Vol. 2 No. 2， pp. 4-12.
[8]赵磊，彭大庆.基于公司治理指标的财务困境预测研究[J].财会通讯.2009-07-25
随着社会经济发展，传统能源面临过度的消耗，新型能源的开发利用迫在眉睫。与传统能源企业相较，新能源企业是利用新技术、新方法对诸如风能、太阳能、地热能、波浪能和潮汐能等能源开发利用的企业。新型能源具有可再生、污染小、储藏丰富的优势。但是，其能量密度低、波动性大，使得在技术不成熟的情况下开发利用难度较大。因此，新能源产业的发展，需要诸多的技术支持和资金支持，这其中包括专业技术人才的引进、相关配套设备的投资等，而新型能源的开发利用在国内处于起步阶段，领域内的技术支撑和设备引进不成熟，缺乏相应的标准。
二、新能源企业面临的财务风险管理现状
（一）新能源企业面临的财务风险的成因
企业经营和管理中，因多种不确定因素对企业活动产生影响，这有可能引发企业内部实际与预期财务状况发生偏离，导致财务风险发生。目前，国内新型能源产业起步时间较短，缺乏相应的商业模式，导致企业自身缺乏方向性和发展中的劣势。在政策方面，国家扶持力度不足，政策倾向性不明显，使得资本市场对新能源企业发展前景持观望态度。从新能源企业自身来看，由于企业管理因素造成管理短视，忽视环保；财务管理因素造成筹资短缺或投资不当；经营因素造成技术开发方向性错误、投入过大或盲目；此外，还存在技术风险、市场风险和投资风险。因此，多种因素影响着新能源企业发展过程中的财务风险。
（二）我国新能源企业财务风险管理现状
1.管理层尚未形成正确的财务风险管理理念
国内有关财务风险管理的研究报道相较国外还较浅显，企业内部对财务风险管理的认识参差不齐，甚至某些管理层不知道财务风险管理为何物；另外，管理层对财务风险识别滞后，重视程度不足，也缺乏对财务风险的定期监控、复核和评估。
2.新能源企业财务风险管理制度不完善
新能源企业财务风险管理制度不完善，主要表现有以下方面。一是现金预算控制制度不完备。现金预算对于加强财务风险的识别有至关重要的作用。通过进行现金预算，可以避免因资金不足带来的偿债压力、资金过剩导致的机会成本增多、收益下降的现象。二是企业存在内部控制制度的缺陷。在经营管理过程中，因管理层上下级之间信息交流不畅，管理人员会出现故意误解、、等现象。
3.我国能源企业财务风险管理组织结构不健全
在企业财务风险管理中，新能源企业内部机构设置不健全，组织结构不完善，缺少专业的财务风险管理人员和管理部门，无明确的财务风险承担主体。调查发现，新能源企业中仅有大约50%设有合理的组织结构，其中有专业的财务风险管理人员的仅有1.45%，超过80%的新能源企业财务风险管理组织结构中无风险管理人员，更不用说有专业的财务风险管理人员和风险管理经理。
4.新能源企业财务人员专业素质偏低
首先，财务风险管理理论复杂，需要具备较好的数理统计知识，能熟练操作各种相关财务软件的专业的财务人员对其进行管理。我国新能源企业财务人员能动学习地最新管理知识、缺乏主动意识的现象。其次，财务人员风险管理职业道德缺失、风险意识薄弱。目前，大多数新能源企业财务人员缺乏风险管理意识，不能尽职尽责地履行职责，不能依据相关数据及时识别风险，盲目乐观。
三、财务风险预警体系研究现状
企业财务预警也就是财务失败预警，指专业人员从企业提供的经营计划、财务报表和相关会计资料，利用专业的理论和方法，对企业内部活动进行分析、判别和预测，找出隐藏的企业财务风险，尽可能早地向企业经营管理人员发出警示，敦促管理层及早做出决断、拟定必要的措施，规避风险、减少损失。财务风险预警体系在国内外都有研究。我国的财务风险预警体系研究开始比较晚，大约在上世纪八十年代开始。直到九十年代中期才出现以财务危机预警模型。对财务风险预警的研究，国外主要集中在对预警系统的方法的研究和分析方面。Fitzpatrick在1932年对财务风险预警进行了早期研究，也就是单变量预警研究。Beaver运用统计法，于1966年建立了使用多变量分析财务风险的预警体系。Altman对财务风险进行预警时采用了多元线性判别模型。之后，递归分类、功效系数法、多元判别分析技术等被陆续应用到财务风险预警体系研究中。
四、财务风险预警体系建立的意义
[关键词] 上市公司负债筹资风险 预测 文献综述
近年来，我国一些著名的企业纷纷在高速发展的阶段突然倒下，除体制、机制和经营原因的影响外，其自身的财务风险管理无不存在着严重的问题。据研究，我国上市公司中ST公司面临严重财务危机的同时，其财务风险的重要组成部分――负债筹资风险表现的尤为明显[1]，故加强上市公司负债筹资风险的预测研究对有效防范企业财务危机的发生有着重要的意义。然而，我国针对负债筹资风险预测的专门研究很少见及，故加强这个问题的研究无疑是一个具有探索性、前沿性的课题。
一、上市公司负债筹资风险预测研究现状
1.国外研究现状
最早从事财务预警研究的是Fitzpatrick(1932)的单变量财务危机预测研究，此后Smith 和Winakor(1935)、Merwin(1942)、Beaver(1966)等人进行了类似研究。但单变量分析根据不同的财务指标进行判断有可能得出相反的结论，且单个变量所包含的信息不足以反映企业的整个财务状况。这些缺陷严重影响了单变量模型的适用性。
为克服单变量分析的局限性，Altman(1968)首次将多元判别分析(MDA)的方法引入到财务危机预测领域 [2]。类似的研究还有Dambolena和Khoury(1980)、Laitimen(1991)等。多元判别分析虽得到广泛的应用，但其对预测变量的分布性质施加了一些统计上的限制。
由于多元判别分析无法估计企业破产的概率，研究者设计了线性概率模型(LPM)。Meyer和Pifer(1970)最早将LPM运用于银行业的财务危机预测，Laitinen(1993)也做过类似研究。
为克服MDA和LPM都受到统计假设限制的局限性，研究人员引入了多元条件概率模型，包括Logistic模型和Probit模型。Martin(1977)首次运用Logistic模型来进行银行破产预测。这一方法后来被Ohlson(1980)用于预测企业的财务危机。Zmijewski(1984)使用了Probit的分析模型。
随着现金流量表用于评价企业整体财务状况愈加受到重视，各国学者开始讨论现金流量指标是否能用于企业财务危机预测。Nosworthy et al.(1980)认为“现金流/总债务”是一个显著的单变量判别指标。Casey et al. (1984)却认为单独使用现金流量指标进行财务危机预测效果不佳。
Lane et al.(1986)运用生存分析对银行破产进行预测。这一方法后来被Chen and Lee(1993)用于预测企业的财务危机。
由于统计分析方法受制于其假设前提，而这些假设前提在财务领域中已被证实具有缺陷，所以随着人工智能的发展一些非统计分析方法应用于财务预警研究。Coatst和Fant(1993)利用神经网络理论建立财务预警模型。Back et al.（1994）却并不认为神经网络模型具有比多元判别分析和Logistic分析更加明显的预测效果。Altman(1995)研究认为神经网络分析方法在风险识别和预测中的应用并没有实质性地优于线性判别模型。
基于MM理论和期权定价理论，美国KMV公司于1993年提出的期望违约率模型。Charitou和Trigeorgis (2000)使用B-S期权定价模型中的相关变量构建了财务困境判别模型。
此外，Frydman(1985)运用决策树等更为复杂的机器学习方法来建立模型，联合预测模型、递归分割算法、近邻法、分类树方法、专家系统法、主成分分析(因子分析)、聚类分析等方法也被应用于该方面的研究。一些综合分析法如历史事件分析法、杜邦财务分析体系和沃尔比重评分法等也被应用于财务预警研究中。
2.国内研究现状
我国企业财务风险预测研究起步较晚，吴世农、黄世忠(1986)曾介绍企业的破产分析指标和预测模型，接下来近十年该方面的研究几乎是空白，直到1995年刘淑莲等介绍了Z―Score模型，为我国开展有关企业财务风险预测研究重新打开了篇章。
周首华等(1996)在Z分数模型的基础上进行改进，考虑了现金流量变动情况指标，建立了F分数模型，准确率达70%。
陈静(1999)分别采用单变量分析和多元判别分析方法进行财务危机预测。
陈晓、陈治鸿(2000)采用Logistic模型，通过试验1260种变量组合，发现负债权益比、应收账款周转率、主营利润/总资产、留存收益/总资产对企业财务危机有显著的预测作用。
吴世农、卢贤义(2001)比较了多元判别分析、线性概率模型和逻辑回归模型的预测效果，发现逻辑回归模型的预测能力最强。
张爱民等(2001)采用主成分分析方法，建立了另一种预测企业财务失败的模型――主成分预测模型，并对上市公司财务失败的主成分预测模型进行实证检验。
杨保安等人(2001)利用BP神经网络对中信实业银行的30个企业客户的财务风险状况进行了判别分类，证明其是一种可行的方法。
张友棠(2004)摒弃了传统的财务指标，构建出了基于现金流量基础的全新的财务指标――现金盈利值和现金增加值，并在此基础上系统地构建了财务预警指数测度系统和分析系统。
吴应宇等(2004)做了基于因子分析的上市公司财务危机预警研究的修正研究。认为利用因子分析在指标信息处理上的优势以及逻辑回归拟合模型准确度较高的优点,将两种方法结合起来应用于预警研究之中。[5]
张玲等(2004)做了基于经济附加值的上市公司财务困境预警实证研究，主张将经济附加值指标应用于我国上市公司的财务困境预警实证研究和行业业绩分析。
郭斌等(2006)采用因子分析和逐步判别分析相结合的方法,在综合考虑财务和非财务因素的基础上,建立了财务指标和非财务指标的Logistic回归模型,并运用国内的相关数据进行了实证研究。
二、我国上市公司负债筹资风险研究的现状分析
我国有关企业负债筹资风险预测研究的基本现状如下：
1.企业财务风险预测的研究对象，目前多集中于整体财务风险，然而诸如举巨人集团等企业导致财务危机的直接原因在于其无法足额偿还到期负债。负债筹资风险的研究多只是含义、成因和控制的探讨，目前还没看及有关针对企业负债筹资风险进行成因分析、风险预测和风险控制等方面系统的研究。
