作者：许倩

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民营企业生存现状都很困难，这是普遍问题。希望外部环境能好一些，要不然就更困难了。对于眼下危机公司正在积极想办法，包括转让资产等，希望市场能多给些包容。

“我深感内疚，并就此向每一位投资人诚表歉意。我经商办企业已经30多年，但对近两年所遇到的困难估计不足。”近日，泛海集团董事长卢志强就民生财富、民生信托暴雷事件发了一封致投资者函。

他在函中提到，泛海系因融资偿还逾期等原因引发了法律诉讼，正加快引进战略投资者，加大资产处置力度。同时，责成有关下属企业加快项目到期资金的及时回流和违约项目的底层资产处置，计划争取在2021年7月、10月、12月3个时间点完成兑付。

在这封函中，卢志强表明了一个态度：不愿事情进一步恶化下去，正在想办法。但泛海系资金困难也是现实存在的。相比于安抚与表态，投资者要的是真金白银。

自去年7月份起，股价直线下跌。3月5日，泛海控股正式抛出回购计划：拟斥资3亿元～5亿元回购公司部分社会公众股，回购价格不超过4.75元/股。彼时公司股价徘徊在3元/股。

到现在，公司回购动作仍未落下，股价仍跌跌不休。截至4月2日，泛海控股收盘价为2.75元/股，半年内市值缩水4成以上。这引发了投资者及股民们不满。

4月3日，泛海控股董事会称，公司将根据市场情况实施本次回购方案，本次回购股份期限为不超过12个月。

同日，泛海控股还发出了一则有关子公司武汉中央商务区因偿债困难，被武汉市中级人民法院查封及冻结资产的公告。

或许频频暴雷的泛海控股，已“自顾不暇”了。

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基金、信托接连暴雷

在资本市场圈，恐怕没有人不知道卢志强的名字。

30多年间，他将泛海集团从一个地产公司做到一个囊括银行、保险、证券、信托、期货、典当、资管等几乎全产业链的“金融帝国”，手持民生证券、民生信托、亚太财险、民生基金等多个金融牌照，通过参股方式持股、渤海银行等金融机构。

卢志强实际控制的境内外上市公司有4个，包括泛海控股、、中泛控股、中国通海金融。此外，他还参股投资了联想控股，涉足了澳大利的铜矿、印度尼西亚燃煤电厂项目，以及国内陕西煤矿项目。

去年1月13日，泛海控股宣布，公司行业分类由房地产变更为金融业。但这似乎也是其走向下坡路的拐点。1年多来，民生信托频频踩雷，泛海系在地产和资本领域的多笔投资均遭遇“滑铁卢”，卢志强所在的泰山会也被传解散。

先是去年年初，民生信托紧急向北京第三中院请求对尚未到期的26.8亿元信托贷款申请强制执行，后者由于债务危机，对还清这笔贷款已是力不从心。

6月，武汉金凰珠宝80亿元“假黄金”事件爆发，民生信托、东莞信托、安信信托、四川信托等多家信托公司卷入其中，民生信托对其提供的融资规模达40亿元。

7月底，业内流传一份据称是来自泛海集团的名为“组合投资资产处置专题报告”内部邮件显示：民生财富尊系列资金池是目前市场中最大的私募资金池之一，要采取措施化解，否则实控人要承担法律责任。监管机构要求民生财富尊基金2020年底存量规模降至140亿元以下，2021年6月降至60亿元以下，2021年底归零。该基金投向主要为民生信托产品。

2020年最后3个月，民生信托多个信托项目出现延期。由民生信托作为原告的诉讼纠纷或发起的执行金额达156.328亿元。

2021年，类似问题愈演愈烈。1月，民生财富尊系列某只基金出现逾期，民生财富表示，“延期半年，泛海国际正在处置资产。”

3月22日，有消息称，民生信托召开紧急会议，宣告到期的某TOT项目将逾期：先兑付8%本金，剩余本金延期分期兑付，预计4月底前兑付70%，剩余30%待定。

“像泛海的一些理财产品基本上都是投资自己项目标的，因为给自己融资，所以可能不会去做尽调，风险性本身就存在，现在只是问题集中暴露出来了。”一位信托人士直指问题核心。

据天眼查，泛海控股在3月3日、11日6次成为被执行人，累计执行标的57.23亿元。3月22日，泛海控股旧金山项目遭分包商起诉，索赔2646万美元。

泛海已经没钱“埋单”了。1月30日，泛海控股公布业绩预告，预计2020年归母净利润亏损达30亿～40亿元。

2月10日，泛海控股在回复深交所的函件中提到，公司位于美国的部分地产项目及位于印度尼西亚的棉兰电力项目需考虑计提资产减值10亿元～12亿元。

最赚钱的民生证券，2020年净利润仅9.16亿元；民生信托净利润2.32亿元；亚太财险净利润仅6137.5万元。截至去年三季度末，泛海控股短期负债达517亿元，货币资金却只有188亿元。

看似庞大的泛海系“资本帝国”，盈利性却不强，现金流更是“不堪一击”。

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卖资产引战投

违约暴雷事件仿佛打开了“潘多拉魔盒”，除公司市值大幅缩水、旗下债券频频被国内外机构下调评级外，还引发了投资者及合作伙伴的不信任。

4月2日，泛海控股子公司武汉中央商务区股份有限公司（简称“武汉公司”）收到湖北省武汉市中级人民法院送达的《执行通知书》和《执行裁定书》。

原因是，2019年4月，武汉公司向申请融资20亿元，但截至目前这些融资尚未清偿完毕。于是，山东高速申请法院强制执行，目前武汉公司的名下资产及股份权益均被查封冻结。

4月3日，泛海控股方面回应称，公司将按照相关法律程序应对处理，同时积极与山东高速沟通协商处理方案。鉴于本次事项正在进行过程中，目前无法估计其对公司最终影响。

“泛海最好的结局就是土地拍卖成功，武汉CBD土地快速变现抵消负债；最差的结局是全部资产冻结，破产清算，土地被政府收回，被各路资本瓜分。”有投资者称。

其实，去年以来，泛海控股就在不断处置境内外资产，想办法“自救”。今年这种动作更为频繁。

今年1月份，泛海控股相继卖掉了武汉中央商务区一幅约8.4万平方米的土地、武汉万怡酒店以及宗地14B地块上商业、民生证券部分股权，共换回流动资金59.75亿元。但与庞大的债务相比，这些钱不过“杯水车薪”。

卢志强更希望，能有实力雄厚的“白衣骑士”携资而来，帮他挺过这次难关。

3月16日，回复投资者提问时，泛海控股称，“公司将加大力度推动落实金融子公司及地产核心平台的引战工作，继续加强核心资产盈利能力提升、境内外资产处置、资产负债结构优化等重点工作”。

在泛海系的众资产中，对战投最具吸引力的当属民生证券以及武汉中央商务区项目（囤地10余年）。

去年10月，泛海控股以42.3亿元转让民生证券27%股权引入上海国资战投。今年1月23日，泛海控股又将民生证券13.49%的股份转让给了上海沣泉峪，转让价23.64亿元。武汉中央商务区项目占地总建面达414.29万平方米，今年1月5日，泛海控股将其中一宗地块（8.37万平方米）卖给了绿城，作价30.66亿元。这些地块还多次被泛海控股拿来作抵押融资。

IPG中国区首席经济学家柏文喜对中国房地产报记者表示，泛海布局金融板块很多，但各板块间没形成良好协同效应，反而分散了资源，在现金流方面形成了各业务板块之间相互拖累和相互消耗，最终出现流动性危机。

“对于泛海而言，对战略进行检视、调整、收缩应该是第一位的，集中于能产生正向现金流的产业和业态，对于净消耗现金流的业态及资产应尽快卖掉变现。不然，战投方看不到未来就很难引进来；即便引入了战投方，因各板块总是需要补血，难以从经营层面形成现金流，也会一直活得很痛苦。”柏文喜补充道。

针对债务违约及应对，记者多次联系采访泛海控股方面，但截至发稿并未获得实质性回复。一位泛海系人士对中国房地产报记者称：“民营企业生存现状都很困难，这是普遍问题。希望外部环境能好一些，要不然就更困难了。对于眼下危机，公司正在积极想办法，包括转让资产等，希望市场能多给些包容。”

资管新规过渡期剩余不足4个月，届时，银行理财子公司将与母行隔离风险，过去的产品资金池运作方式和流动性管理也将改变，新阶段下理财公司理财产品的流动性管理备受关注。

9月8日，作为资管新规的配套文件之一，《理财公司理财产品流动性风险管理办法（征求意见稿）》（以下简称《办法》）发布。《办法》涵盖了理财公司内部控制以及理财产品设计、投资限制、申购赎回管理、估值与信息披露等业务环节的规范，聚焦理财产品流动性风险，进一步细化了底线要求。

业内人士认为，这将进一步明确细化理财产品流动性风险管理规则，有利于督促机构提高产品流动性管理水平，更好保障投资者合法权益不受损害并得到公平对待。

统一规范 明确基本要求

在过去资金池理财业务模式下，当客户赎回面临可能的流动性缺口时，银行可内部拆借资金支持流动性。也正是在这种操作模式下，理财产品可用期限错配的方式以短投长，银行可以赚取额外的利差，但是资金和资产无法一一对应。单独设立理财子公司后，内部拆借变成同业拆借行为，量和价都充满不确定性，其中蕴含的流动性风险不言而喻。

根据《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》中“金融监督管理部门应当制定流动性风险管理规定”的要求，银保监会有关部门负责人表示，制定《办法》是为了进一步完善理财公司制度规则体系的需要，同时也是为了维护金融市场稳定的需要。《办法》对理财产品流动性管控重点进行明确与规范，并结合理财产品转型特点，强化信息透明度、合作机构管理等要求。

《办法》对理财公司理财产品流动性管理运作提出基本要求：理财公司承担理财产品流动性风险管理的主体责任，应当按照本《办法》建立健全理财产品流动性风险管理体系，专业审慎、勤勉尽责地管理理财产品流动性风险，确保理财产品投资运作稳健、净值计价公允，保障投资者的合法权益不受损害并得到公平对待。

“流动性是商业银行‘三性’之一。对理财公司等非银行金融机构而言，流动性风险管理同样至关重要。”招联金融首席研究员、复旦大学金融研究院兼职研究员董希淼说。

工银理财副总裁李振华认为，《办法》围绕理财产品运作与申赎管理，对流动性风险治理、制度建设、流程管理和合作机构管理等方面进行了有效指导，细化了流动性风险管控指标体系，明确了流动性风险管理的各项要求。

专人专岗 明确主体责任

银保监会有关部门负责人表示，《办法》要求理财公司建立有效的公司治理和管控机制，健全各项管理制度并有效实施。包括理财公司应当建立健全理财产品流动性风险管理制度与治理结构，指定专门部门和岗位、配备充足具备胜任能力的人员负责理财产品流动性风险管理；承担理财产品投资运作管理职责的主要负责人对该理财产品的流动性风险管理承担主要责任；理财公司应当采取有效措施加强第三方合作管理，确保及时充分获取相关信息，满足理财产品流动性风险管理需要。

在责任落实上，《办法》明确，承担理财产品投资运作管理职责的主要负责人应当对该理财产品的流动性风险管理承担主要责任。流动性风险管理状况也将成为投资运作管理人员的考核评价标准。

建信理财副总裁李丽杰认为，《办法》强化了理财公司流动性风险管理主体责任，对理财公司建立严密完备的管理制度、科学规范的业务控制流程、清晰明确的组织架构与职责分工提出了明确要求。

健全风控体系 做好压力测试

《办法》提出要建立以压力测试为核心的流动性风险监测与预警框架。《办法》明确，理财公司应当指定专门部门负责理财产品流动性风险压力测试的实施与评估。相关部门应当与投资管理部门保持相对独立。理财公司在设置压力测试情景时，应当充分考虑不同压力情景下各类资产投资策略和方式对资产变现能力的影响、变现所需时间和可能的价格折损，以及除投资者赎回外对债权人、交易对手及其他第三方的支付义务，并关注市场风险、声誉风险等对理财产品流动性风险的影响。

“流动性风险作为理财产品管理过程中主要面临的风险之一，通过建立完善的流动性风险管控机制、建立以压力测试为核心的流动性风险监测与预警制度等，将进一步健全理财业务风控制度体系，督促理财公司强化自我风险管控。”李振华说。

同时，《办法》将流动性风险管理贯穿于理财业务运行的全流程。一是理财公司应当在理财产品设计阶段，综合评估投资资产流动性、投资者类型与风险偏好等因素，审慎确定开放式、封闭式等产品运作方式，合理设计认购和赎回安排。二是理财公司应当持续做好低流动性资产、流动性受限资产和高流动性资产的投资管理，提高资产流动性与产品运作方式的匹配程度。三是理财公司应当持续监测理财产品流动性风险，审慎评估产品所投资各类资产的估值计价和变现能力，充分考虑声誉风险、信用风险、市场风险、交易对手风险等的可能影响，并提前做出应对安排。

李丽杰表示，《办法》进一步细化了理财公司投资交易管理要求，要求流动性风险管理贯穿理财业务运行的全流程，理财公司应当全覆盖、多维度建立以压力测试为核心的流动性风险监测与预警制度，区分不同类型产品制定健全有效的流动性风险指标预警监测体系。

据悉，银行业理财登记托管中心已开展相关工作。据该中心统计研究部副主任张锦介绍，根据《办法》，理财公司对开放式理财产品流动性风险的评估结论，以及运用流动性风险应对措施的情况，应通过全国银行业理财信息登记系统进行登记。该中心将全面开展系统优化工作，制定配套细则，全力协助机构做好理财信息登记工作；进一步完善统计监测体系，加强对理财产品流动性风险情况的监测分析，并定期向银保监会报送。

切实保护投资者合法权益

银保监会有关部门负责人表示，保护投资者合法权益，也是《办法》出台的背景之一。

《办法》规范理财产品流动性管理，提高资金兑付能力，防范被动变现资产降低产品净值，这既有利于保障投资者申赎产品的权利，也有利于保障投资者合法权益不受损害并得到公平对待。

《办法》要求理财公司加强理财产品认购、赎回管理，依照法律法规及理财产品合同的约定，合理运用理财产品流动性管理措施，保持投资策略的相对稳定，为投资者获取长期投资、价值投资的收益。《办法》同时强化了事先约定和信息披露要求，明确理财公司应当在合同中与投资者事先约定理财产品未来可能运用的流动性管理措施，并按规定向投资者披露理财产品面临的主要流动性风险及管理方法、实际运用措施情况，维护投资者知情权，促进其形成合理预期、作出理性决策。

“《办法》如此规定，有助于保障投资者的知情权。”董希淼提示，“投资者应仔细阅读合同，充分了解理财产品面临的主要流动性风险和理财公司可能采取的管理措施，妥善做好自身的投资安排和流动性管理。”

李振华表示，近期，银保监会正式发布了《理财公司理财产品销售管理暂行办法》，体现了监管部门对规范理财销售市场行为、保护投资者利益的指导方针，《办法》出台同样秉承了“保护投资者合法权益”的理念。

理财产品净值化特点愈加突出

对于具体实施时间，银保监会相关负责人表示，《办法》为机构做好业务制度、系统建设、产品整改等准备工作预留了充分时间。

《中国银行保险报》注意到，近期，市场对理财产品估值方法进行讨论。对此，张锦表示，监管部门相关要求并未禁止使用摊余成本法。符合资管新规和《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知》相关条件的封闭式产品、现金管理类产品仍然可以使用摊余成本法。她认为，应正确理解区分摊余成本计量和公允价值计量。摊余成本计量和公允价值计量是两种不同的估值方法，成本法属于公允价值计量中的一种估值技术。

张锦认为，随着资管新规过渡期临近结束，市场主体对理财业务转型的预期日益清晰，理财产品净值化特点愈加突出。

一是关于过渡期后封闭期半年以上定期开放式资管产品不再适用摊余成本计量，市场预期更加明确。2018年7月发布的《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》提出，过渡期内，封闭期在半年以上的定期开放式资管产品，且投资以收取合同现金流量为目的并持有到期的债券可以使用摊余成本计量。2021年年底资管新规过渡期结束，上述政策也随之终止。银行及理财公司需要严格遵守相关要求。对于封闭期半年以上的定期开放式资管产品，在过渡期后不再使用摊余成本计量。

二是不当使用成本法估值将得到约束。前期，市场存在有关机构不当使用成本法计量资产的情况，产生“体外资产池”“假净值”等风险和问题，不能及时反映相关资产的收益风险，可能导致不公平对待投资者，并隐藏积累大量风险。监管部门坚定推进理财产品净值化转型，按照资管新规和《企业会计准则》基本原则，进一步强调理财产品投资资产估值要求，对不当使用成本法估值进行了约束。对于已使用成本法估值的存量资产，在满足相关期限匹配要求、公平对待投资者的前提下，可以不用整改。上述要求有利于针对性化解“体外资产池”风险。

三是中债金融估值中心积极研究提供估值服务。如何对非标准化债权资产合理进行公允价值计量，是行业讨论的热点话题之一。非标资产由于条款设计灵活、交易结构复杂，对估值数据和估值技术的要求更高。为提升理财产品透明度和价格发现效率，客观反映理财资产风险状况，助力理财行业贯彻公允价值计量原则，中债金融估值中心研究形成理财非标资产估值数据信息采集标准，打造专属的估值系统，持续为银行理财持有的非标准化债权资产提供第三方估值服务。